ESG 履责、数字化转型与企业投资

吴冬梅 吴柯绫紫

      【摘 要】基于 2009–2022 年中国非金融上市公司数据，实证检验企业 ESG 履责对投资水平与效率的影响以及数字化转型的调节作用。研究发现：企业 ESG 履责水平越高，企业投资水平越高，而非效率投资越低；ESG 的投资水平提升效应在高数字化转型企业中更明显，但其对非效率投资的抑制作用在低数字化转型企业中更强。研究结果揭示了数字化转型情境下 ESG 影响投资的边界条件，为推动企业优化资源配置提供了数理支撑。
      【关键词】ESG 履责；投资水平；非效率投资；数字化转型；资源配置
引言
      在高质量发展背景下，ESG 理念正逐渐融入企业战略决策；而作为企业资源配置的核心活动，投资水平、效率直接关乎长期竞争力，但现有研究对这两个重要变量缺乏整合性考量。本文拟系统考察企业 ESG 履责对投资水平及非效率投资的影响，同时综合探讨数字化转型在其中的调节作用。相关研究有助于拓展 ESG 与企业投资的关系边界，为数字时代企业可持续发展提供经验参考。
一、研究假设
      （一）企业 ESG 履责与投资水平、非效率投资
      通常认为，ESG 实践通过构建负责任的形象，增强投资者、债权人的信任，拓宽资本获取渠道，从而为扩大投资提供资金保障（方先明等，2023）。同时，良好的ESG 表现往往伴随更完善的治理结构与更强的外部监督，有助于降低代理成本（高杰英等，2021），减少管理层短视或自利行为引发的过度投资或投资不足。在经济不确定性背景下，ESG 作为综合性发展框架，能够为企业投资决策提供稳定的价值指引（张馨元等，2023），从而抑制非效率投资。基于此，提出如下假设：
      H1-1：企业积极履行 ESG 责任会提高投资水平
      H1-2：企业积极履行 ESG 责任会抑制非效率投资
      （二）数字化转型对企业 ESG 履责投资效应的影响
      数字化转型作为新一轮科技革命的核心驱动力，企业通过相应数字技术，可显著提升信息处理能力。这使得数字化转型企业能够实时采集、监控 ESG 表现，增强其透明度与可追溯性，从而助益企业获得更多资金支持，提升企业投资水平。而数字化水平较低的企业受限于信息处理能力低下，更易出现代理问题，进而导致非效率投资上升。此时，良好的 ESG 履责可通过强化外部监督，发挥更强的治理替代功能，抑制非效率投资。基于此，提出如下假设：
      H2-1：企业 ESG 履责与投资水平的正向关系在强数字化企业中更显著
      H2-2：企业 ESG 履责与非效率投资的负向关系在弱数字化企业中更显著
二、研究设计
      （一）样本选取与数据来源
      本文选取 2009—2022 年中国 A 股非金融上市公司为研究样本，剔除 ST、*ST 以及数据严重缺失的企业，并进行上下 1% 的缩尾处理，最终得到 28769 个观测值。ESG履责水平整理自 Wind 数据库中的华证 ESG 评级，其余数据取自 CSMAR 数据库。
      （二）变量定义与模型设定
      为考察 ESG 履责对企业投资水平和非效率投资的影响，构建如下模型：Inv(ine) = α0+ α1ESG+ Σαjcontrols+ ΣInd+ ΣYear+ ε (1)
      因变量包括企业投资水平（Inv）和非效率投资（Ine）。Inv 为企业当年购建无形资产、固定资产和其他长期资产所支付的现金与处置固定资产、无形资产和其他长期资产收回的现金之差，再除以年初总资产。Ine借 鉴 Richardson（2006） 等 研 究， 通 过 构 建 企 业 投 资 支出模型，将实际投资偏离预期投资水平的残差绝对值作为非效率投资的代理变量。自变量为企业 ESG 履责水平（ESG1），是对华证 ESG 评级从 C 至 AAA 的九档依次赋值为 1 至 9 而成。调节变量为数字化转型程度（Digi），采用 CSMAR 数据库中的“上市公司数字化转型指数”。控制变量包括公司规模、杠杆水平、盈利水平、股权集中度等变量，并控制行业与年度固定效应。控制变量定义表如表 1 。

      （三）描述性统计
      表 2 是主要变量的描述性统计，inv 的均值为 0.0552，标准差为 0.0603，显示上市公司个体间投资强度差异显著。ine 的均值为 0.0396，标准差为 0.0476，表明公司间资源配置效率存在分化。ESG 的均值为 4.1161，标准差为 1.0887，说明样本公司 ESG 表现整体处于中等偏下水平，且差异明显。

三、实证结果分析
      （一）ESG 履责对投资水平与非效率投资的影响
      表3报告了ESG履责对Inv与Ine的回归结果。 无论控制变量与固定效应控制与否，前两列结果均显示，ESG1对投资水平的 归系 数在1% 上显著为正， 支 持H1-1；后两列结果均显示，ESG1 对非效率投资的回归系数在 1% 上显著为负，支持 H1-2。整体来看，ESG 履责不仅促进投资水平，更提升投资效率。
      （二）数字化转型程度的调节效应检验
      以数字化转型中位数将样本分为高、低数字化转型两组进行分组回归，并通过组间差异检验验证其稳健性。表4 显示，在投资水平回归中，第 1 列高转型组 ESG1 系数显著高于第 2 列低转型组，支持 H2-1。在非效率投资回归中，第 4 列低转型组 ESG1 系数绝对值显著高于第 3 列高转型组，支持 H2-2。整体来看，在投资扩张方面，数字技术会赋能 ESG 的决策价值；而在投资效率环节，ESG在数字化基础薄弱企业中更具替代性治理作用。

四、稳健性检验
      （1）鉴于新冠疫情的系统性冲击，表 5 前两列剔除了 2020–2022 年样本，其回归结果显示，ESG1 系数分别在 1% 上仍显著为正和为负，表明 ESG 提升投资水平、抑制非效率投资的结论在排除疫情干扰后依然成立。（2）表 5 后两列采用“企业 ESG 减去同行业同年度均值”构建 ESG_a 重新回归，以控制行业异质性影响。结果显示，ESG_a 系数分别在 1% 上仍显著为正和为负，说明 ESG 的投资相关效应保持稳健。

五、结论与建议
      本文考察 ESG 履责的投资效应以及数字化转型的调节作用，研究发现：（1）企业 ESG 履责显著提升投资水平。良好 ESG 会增强外部投资者信心、促进资本投入；（2）ESG 履责水平越高，非效率投资越低。ESG 通过改善治理机制，有效抑制非效率投资，提升资源配置效率。（3）数字化转型在上述关系中发挥异质性调节作用：ESG 的投资水平促进效应在高数字化企业中更显著，数字技术强化ESG 的投资水平效应；ESG 对非效率投资的抑制作用在低数字化企业中更强，在数字化基础薄弱企业中 ESG 替代性治理功能更凸显。
      政策建议如下：其一，企业应主动践行 ESG 理念，推动绿色创新、完善内部控制，实现可持续发展；同时积极推进数字化转型，提升数据治理与智能决策能力。其二，政府应健全 ESG 信息披露制度，强化监管激励；同时加快数字基础设施建设，多方合力推进 ESG 与数字化的深度融合，助力经济高质量发展。
主要参考文献
[1] 方先明 , 胡丁 . 企业 ESG 表现与创新——来自 A 股上市公司的证据 [J]. 经济研究 , 2023, 58(02): 91-106.
[2] 高杰英等。 ESG 表现能改善企业投资效率吗？ [J]. 证券市场导报， 2021, 352(11): 24-34.
[3] 张馨元 , 史桂芬 , 薛佳欣 . 经济政策不确定冲击下 ESG 表现与企业投融资 [J]. 税务与经济 , 2023(03): 75-83.
[4]Richardson，S．2006．Over - investment of Free CashFlow．Review of Accounting Studies，11 (2-3): 159-189